浙江龙盛每股收益年均复合增长率可达到40%
公司是沪深股市唯一上市的一家染料公司，从2003年上市以来，主营业务收入一直保持着稳定快速增势，年均复合增长率达到30%。随着公司目前业务规划的进一步开展，我们预计公司在未来三年中，主营业务收入仍将迅速增长，年均复合增长率可保持在30%，到2009年主营业务收入接近60亿元，净利润超过6亿元。
作为行业龙头，公司多年以来在环保方面的努力，使公司在目前国家"节能减排"风暴中，不但没有受到重大影响，相反由于行业供求状况变化，导致染料价格上涨而最终受益。
公司未来的目标是从单一的染料行业龙头企业，向行业的上下游及相关领域扩张，最终转型成为一间综合性的精细化工企业。
我们预计公司07年、08年及09年全面摊薄每股收益增长率将达到90%、13%和28%，如果考虑08年和09年的投资收益，增长率将会更高。鉴于公司在染料行业的龙头地位和较高的净资产收益率，基于30倍的08年市盈率，我们将公司的目标价格设为23.0元人民币。首次评级为优于大市。
染料行业的龙头企业
龙头地位突出，增长稳定高速
浙江龙盛是沪深两市唯一一家上市的染料企业。公司资产规模43亿元，主要生产龙盛牌染料、染料助剂以及化工中间体，年产能超过14万吨。公司自2000年以来，销售收入、实现利润、出口创汇等指标均在国内染料行业内排名第一，其中公司主营的分散染料产量近年来始终位于世界第一，是全球最大的分散染料出口基地。
公司自2003年上市以来，主营业务收入和净利润的年均复合增长率分别为达到了29.4%和18.6%，在化工类上市公司中处于前列。随着公司业务沿上下游产业链的逐步延伸，我们预计在2007年之后的几年中，主营业务和净利润仍将保持稳定、高速的增长，预计主营业务收入和净利润的年均复合增长率分别保持在30%和40%以上，到2009年主营业务收入接近60亿元，净利润超过6亿元。
公司的竞争优势
1）成本控制有效，议价能力突出
公司在分散染料领域已经形成规模和专业优势，在国内同行业中整体竞争力处于遥遥领先的地位。公司的竞争优势充分体现在目前公司对上游供应商成本控制和下游客户公司的议价能力上。
一方面公司通过多渠道进货，根据价格变化积极调整原材料储备数量和品种，在原材料采购中处于主动地位，避免了原材料价格上涨带来的风险，有效地控制了生产成本。在此基础上，公司沿产业链设立的子公司，进一步减少了主要原材料供应和价格变动对公司产生的影响。例如公司在上虞化工园区中设立的子公司浙江捷盛和浙江忠盛公司，主要生产工业硫酸，年产量分别为18万吨和30万吨，产品主要用于外销，同时可用于公司生产化学中间体、保险粉和染料。顶点财经
另一方面，由于公司在行业中的特殊龙头地位，使公司在同下游客户(主要是印染厂)的销售中，议价能力十分突出。近年来，由于原油价格波动而导致的成本变动，可以通过提升价格转嫁给下游的印染企业，公司2004年-2007年间的综合毛利率始终保持在20%左右的水平，并未受到较大的影响。
2）雄厚的技术力量
公司是国家级重点高新技术企业，拥有独立的化工研究所，下设试制、开发、引进、分析、信息管理等机构，到目前为止试制开发的各类型新产品达四百余项，为公司创造了巨大的经济效益。公司每年投入的研发费用占到当年销售收入的4%左右，去年总共投资8,000多万元用于新产品的开发、工艺改进和专利申报。公司目前各类专业技术人员700余名，从事研发的科技人员300余名，还同国内的复旦大学、浙江大学等知名高校和科研院所建立了长期合作关系，形成了高效的科技开发体系。
对研发和技术的重视不仅体现在对新产品的投入上，更体现在公司对环保的重视上。由于染料行业属于精细化工行业，生产过程中产生的废水废气对环境污染较为严重。公司早在1997年就投资3,000万元委托清华大学环境工程设计研究院设计安装了一套日处理废水量5,000吨的三废处理厂。近年来，由于国家对化工企业环保要求逐渐提高，公司已经准备通过增发投资新建日处理污水15,000吨的三废处理厂，目前采取边新建边投产的方式，为公司的可持续发展提供了可靠的保障。
3）品牌优势和完善的销售络
龙盛商标是浙江省著名商标，近期又被国家工商总局认定为"中国驰名商标"，并在欧美、东南亚多个国家和地区注册了龙盛商标。公司还率先在行业内通过了ISO14001和ISO9001的质量体系认证。2006年公司被科技部认定为国家级高新技术企业，"科华素"牌活性染料被评为中国名牌产品。公司一直以来对品牌的不断推广和维护，使得"龙盛"品牌在染料行业内建立起了极高的知名度和忠诚度。据公司统计，龙盛的产品价格比国内其他企业生产的同类产品价格平均高出500元-1,000元/吨，幅度达到4%-5%左右，即使如此，产品仍然供不应求，充分说明了龙盛产品的品牌质量已经深入人心。与此同时，同样的产品，公司的成本预计只比竞争对手高1%左右。公司的品牌优势提高了公司的毛利水平，为公司带来了超出行业平均水平的超额盈利能力。
经过多年的经营，公司现在的国内销售络遍布全国超过22个省区，国际销售络更是遍及世界70多个国家和地区。强大的销售络和稳定的客户关系使公司在同国内外的竞争对手中占据优势地位。
"节能减排"促进染料价格上升
2006下半年以来，环保*策的趋紧，淘汰了行业内原来靠低价策略竞争的小型染料企业，另外使得一些企业面临搬迁或者是暂时停产的困境，导致染料总体供应量下降，染料供求关系逐渐紧张，染料价格不断上涨。在染料生产中，分散染料和染料中间体的排废量最大，受"节能减排"、"三废"治理*策的影响也最为显著，今年以来，分散染料和中间体的平均价格已经上涨了30%左右。
浙江龙盛公司作为行业龙头，一直以来在环保方面极为重视，公司的环保设施扩建和改造自上市以来就不断完善，而且公司目前已经基本完成了向上虞精细化工园区的战略转移。公司的环保设施和污水处理能力完全能够满足公司的产能要求。作为行业龙头，虽然*策的趋紧使得龙盛的环保成本有所提升，但是在目前总供应量下降，市场供不应求的情况下，龙盛不但可以通过适当提升产品价格将上升的成本压力转化出去，而且借此机会扩大产能，抢占市场份额。由于2007年上半年分散染料和中间体价格明显上涨，公司分散染料和中间体产品的毛利率分别提高了4个百分点，中报业绩同比增长68%。
同时，由于下游印染企业中的染料成本仅占到生产总成本的10%左右，印染企业对染料价格上涨的承受能力较强。我们认为，在当前染料行业受到国家环保限制而产能下降、供给不足的情况下，随着国家"节能减排"力度进一步加大，染料行业的供求关系将不断紧张，在2007年及以后，染料价格仍然有5%-10%左右的小幅上升空间。而这也将会进一步提升龙盛未来的主营业务收入和利润。
实施多元化战略，延产业链布局
由于公司目前在染料行业已经占据了龙头地位，主营产品分散染料的市场份额和销售收入也应经达到了相对稳定的阶段，未来长期高速增长可能难以维持。所以公司一直以来，就在染料行业上下游和精细化工相关领域寻求新的业务增长点。公司未来的目标是从世界级的染料龙头企业，向综合性的精细化工企业转型，力求将主营业务从染料拓展到纺织化学品再到特殊化学品，使得公司的产业链条得以逐步完善。
延产业链向上游战略延伸
公司多年来在染料行业中积累了相当丰富的资源。运用雄厚的技术力量和相对成熟的产品生产工艺以及比较完善的国内销售渠道，公司主动地沿产业链向上游原材料方向进行战略布局。其中公司重点发展的产品是染料中间体包括间苯二胺、还原物、甲基苯胺等重要的染料原材料。如，公司拟通过增发募集的项目中募集资金投产建设7万吨芳香胺系列产品技术改造项目，项目达产后产品少部分自用，主要用于外销。向产业上游市场的延伸，不但可以成为公司业绩增长的新动力，为其带来可观的效益，同时也避免了原材料价格波动对成本的影响和原材料质量和供给不稳定给公司染料生产带来的不利影响。
向其他精细化工领域扩张
1）向减水剂行业进*
由于公司在染料生产过程中会大量采购工业萘，而该原料正是减水剂生产过程中重要的原材料，同时减水剂的生产工艺同公司在化学助剂上的生产工艺相近，与公司目前的业务具有很好的协同性。公司2005年受让四川吉龙化学建材有限公司87%的股份，之后又设立浙江吉盛化学建材公司，两间公司负责公司水泥减水剂的生产任务。目前公司减水剂的产能为10万吨，准备通过增发，扩建产能15万吨。
2）战略投资相关领域内的拟上市公司
公司于今年8月2号公告受让山东滨化集团有限责任公司9.55%的股权，总金额人民币14,325万元。山东滨化是一家以生产精细化工，氯碱为主的综合性大型化工公司，公司的环氧丙烷生产能力在国内排名第四。山东滨化正在积极准备相关手续，08年有望登陆A股市场，该公司06年每股收益为1.32元，受让价仅为10元/股，如果山东滨化成功上市，按照06年20倍的市盈率估计，到时将会为浙江龙盛带来近亿元的投资收益。
此外，山东滨化具有完整的产业链，拥有良好的配套设施，生产成本低于同业平均水平，具有长期的战略投资价值。而且，山东滨化现有的产品结构和生产工艺与公司部分精细化工产品业务具有很大的关联性和互补性，比如山东滨化在生产环氧丙烷的过程中每年将产生1亿立方米左右的氢气，而氢气正是公司加氢还原法制间苯二胺的重要原料。公司希望以本次的战略投资为契机，进一步加强同山东滨化的战略合作，深化并延伸公司的精细化工产业链，提升公司在精细化工产业的综合竞争能力。
活性染料、中间体和减水剂成为增长亮点
活性染料未来增长空间巨大
活性染料是纺织染料中产品利润率较高，发展潜力较大的一种。该产品是棉用染料中最重要的染料类别，从2005、2006年的情况看，我国的棉布、印染棉布的产量均呈现了快速增长的趋势，对活性染料的需求也迅速增加，而国内中高端活性染料的供应量严重不足，绝大部分依赖进口。截至2005年底活性染料还是我国唯一一种净进口染料，06年和07年上半年活性染料的进口量和出口数量基本持平。而我国目前除了活性染料以外的其他染料品种，均是出口数量远远大于进口数量。
基于对未来国内活性染料市场的看好，龙盛公司把活性染料的增长作为未来主要的产能增长点之一。公司活性染料系列起步即定位于中高档类产品，目前生产规模已经达到全国第一，市场占有率达到20%。近年来随着产能的增加，活性染料销售收入迅速增长，预计未来三年活性染料的增长保持年均30%以上，到2009年，公司活性染料业务收入将会达到14亿元，为公司贡献毛利3亿元，分别占到公司主营业务收入和毛利总额的30%和28%，成为公司业务增长的亮点之一。
染料中间体业务增长迅速
间苯二胺是一种重要的精细化工中间体，可用于加工生产染料、医药、显色剂、环氧树脂固化剂和石油添加剂等，还可以用于生产芳纶纤维，目前主要是用于生产染料中间体氨基乙酰苯胺，进而用于合成分散染料和活性染料。目前公司拥有年产能2万吨左右的低压液相催化剂加氢法制间苯二胺生产设备，每年生产的染料中间体除满足公司生产染料需求之外，占据了国内70%以上的市场。
公司采用自行开发的国内领先间苯二胺生产新工艺，将国内普遍采用的铁粉还原法改为催化加氢还原法，对工艺条件及设备管道进行全面优化，从而达到稳定和提高间笨二胺的质量，提高设备利用率，增加产量，并且还能根据国际市场要求，稳定生产出98%高纯度间苯二胺，同时消除了污染，保护了环境。公司预计未来三年中间体业务的增长可以达到年平均30%以上，到09年中间体收入可达8亿元，为公司贡献毛利2亿元分别占公司主营业务收入和毛利总额的13%和16%。
水泥减水剂规模取胜
水泥减水剂的作用，就是加入水泥减水剂后可明显减少拌和水泥混凝土时所加入的水量，同时大大提高水泥混凝土浆料的流动性能和水泥混凝土的强度，从而提高工程的质量。我国在20世纪80年代开始使用水泥减水剂，但由于普通减水剂的天然缺陷、萘系减水剂的价格居高不下、伪劣产品等因素的影响，减水剂至今都没有在我国广泛地普及使用。减水剂在我国的最高使用率在40%左右，平均使用率不到30%，与发达国家70%左右的使用率比，相去甚远，但也预示着我国的减水剂市场有着巨大的发展空间。目前国内年需求量在160万吨左右，随着建筑业及高速公路建设的发展，对建筑物质量的要求越来越高，该产品作为不可缺少和不可替代产品，市场前景十分广阔。
公司2005年以来减水剂业务迅速扩大，年均增长达到40%，目前的产能为10万吨，公司准备通过增发扩张产能15万吨，到2009年项目达产后预计可为公司增加收入10亿元，贡献毛利1.2亿元，分别占公司主营收入和毛利总额的17.5%和10.5%。
公司财务分析及盈利预测
公司收入构成及未来盈利情况
1）主营业务收入及利润构成
从公司自2003年上市以来，主营业务收入总额保持年均30%的稳定成长，但是主营业务收入的结构却发生了重大的变化。从2003年起，由于分散染料的市场份额已经相对较高，收入保持稳定，增长不大，而活性染料、中间体和减水剂业务迅速扩大，占主营业务收入的总比重从03年的17%迅速扩大到06年的48%，成为公司主要业务增长点。2009年，我们预计公司的活性染料收入将占到公司主营业务收入的30%，同时中间体业务和减水剂业务分别占到公司主营业务收入的15%左右，公司的主营收入总额将接近60亿元，净利润6.6亿元。
2）毛利率分析
公司06年分散染料和中间体间苯二胺产品的毛利率为20%左右，07年由于受到"节能减排"*策的影响，上述两种产品价格大幅提高，毛利率均上升到24%的水平。预计随着国家对环保重视的不断加强，染料价格将一直维持在高位，两种产品未来的毛利率也会保持在23%左右。公司的减水剂和其他印染助剂未来的毛利相对比较低，一般在10%-15%，主要是靠规模取得利润。
3）净利润和期间费用
公司过去几年的期间费用率稳定在10%以内，净利润随主营业务收入稳定上升，年均符合增长率在20%左右。公司净利率在05年及06年由于染料价格下降而从11%降低至8.5%，进入07年以后又随着染料价格的不断攀升而提高到11.5%。我们预计今后三年染料价格将继续稳定在高位，随着公司今后三年主营业务收入的迅速增长以及长期投资收效显现，公司未来三年的净利润也将快速增长，到2009年公司的净利润可以达到将超过6亿元左右，07、08、09三年净利润的年均复合增长率可以达到40%以上。
4）公司的资产负债比率及资本支出情况
在过去的几年中，公司一直保持着良好的资产负债结构，公司的资产负债率始终稳定在50%水平。而且，值的一提的是，公司的速动比率始终保持在相当稳定的1倍的标准水平，说明公司整体的经营风险较小，短期偿债能力比较强。但是，2007年随着公司固定资产投资支出的不断增加，公司的净负债比率也逐渐增加，所以公司计划近期通过公开增发股票募集项目资金11.4亿元用于新增项目的投资。我们认为未来三年内，公司资本开支将保持在比较高的水平，预计07年资本支出为2.9亿，08年资本支出约为7.6亿，09年资本支出约为5.7亿。如果增发顺利完成，公司08年和09年的净负债率将回降到比较低的水平。
主要风险
1）环保风险。染料行业是环境污染较为严重的行业，"三废"尤其是废水的排放量较大，随着国家对节能减排的重视，"三废"排放标准的不断提高，染料行业的企业的开工不足，产能、受限，并且面临越来越大的成本压力，如果不能通过技术提升以及提高价格将成本压力转嫁给下游企业，那么想要保持稳定的产能增长和利润增长将会十分困难，甚至于生存下去都成问题。染料公司必须要通过不断的调整产品结构，提高产品质量，加快新产品开发，加强售后服务等多种形式，来取代过去靠提高产量增加效益的方式，这样才能够保持长期的增长。
2）原材料价格、质量和供给的风险。公司染料生产主要的原材料有六溴、六氯、还原物和冰醋酸等等。原材料成本占到公司产品成本的82%-85%。这些原材料价格主要会受到上游石油和天然气价格波动的影响。此外，原辅材料的质量及稳定性对公司产品的质量和价格也有重要影响。
3）企业多元化转型的风险。浙江龙盛公司未来的目标是从染料的龙头企业逐步地向综合性精细化工企业转型。通过参股、并购和新设企业等方式不断向行业的上、下游方向扩张，最终达到延产业链合理布局。从一些著名企业经验来看，在公司多元化的转型过程中，一定会遇到诸如行业进入、主业受影响、资本结构调整、营销渠道再建等等各种风险，公司如果不能够妥善处理好上述可能遇到的风险，则不但企业转型难以成功，连目前的染料主业可能也会受到严重的影响。
公司估值
龙盛是染料行业当之无愧的龙头企业，而且染料行业的公司中，目前只有浙江龙盛一家上市。公司的垄断优势和成本优势使其未来具有稳健的成长性，而且公司近年来积极寻求的战略转型也为公司未来发展提供了广阔的空间。随着公司逐步迈向世界级的纺织化学品生产服务商，未来业绩将会继续保持大幅增长态势，我们认为公司具有长期投资价值。
我们预测未来三年公司净利润及每股收益的复合增长率均可达到40%，公司的净资产收益率也将保持在20%。我们选取了化工行业中产品同浙江龙盛较为类似的公司，如染料助剂、涂料和油漆生产商作为参照对象。
